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23 avril 2020

Perspectives sur les cours du pétrole et la reprise

Dans ce commentaire, nous continuons de répondre aux questions que nous avons reçues de clients. Nous tenons fermement à vous tenir informés tout au long de la présente crise, en vous offrant nos perspectives sur les questions clés, ainsi que de l’information sur les domaines où nous concentrons notre recherche fondamentale interne.

Que faut-il comprendre du cours du pétrole qui est devenu négatif?

La baisse de la demande par suite des restrictions sur les déplacements a été plus rapide et plus profonde que ce qu’on avait prédit, malgré d’extraordinaires réductions des dépenses en capital déjà prévues, des coupures de production volontaires des producteurs nord-américains et la promesse de l’OPEP de réduire fortement sa production en mai. Par consequent, on constate une offre régionale excédentaire et une pénurie des capacités de stockage.

Le contrat à terme de mai sur le WTI qui expirait le 21 avril obligeait son détenteur à prendre livraison matérielle du pétrole à Cushing (Oklahoma) durant le mois de mai. Les installations de stockage de Cushing sont presque remplies et pourraient l’être complètement d’ici la mi-mai. Le WTI, dont le prix est fixé à Cushing, y est effectivement privé d’accès aux voies navigables; par conséquent, une fois les installations remplies, le détenteur d’une position acheteur dans un contrat à terme est essentiellement forcé de payer quelqu’un pour se libérer du contrat avant d’avoir à prendre livraison matérielle du brut. Voilà pourquoi le cours semble négatif. Pour la plupart des grands producteurs, ceci aura peu d’impact sur les prix réalisés.

Tout ceci fait partie d’un processus visant à forcer, en peu de temps, un rééquilibrage radical de l’offre et de la demande aux niveaux régional et mondial. À supposer que les coupures de production de l’OPEP+ reflètent ce qui a été vu par le passé, les cours devraient se redresser modérément et la volatilité devrait s’estomper fortement quand se dessinera une voie plus claire menant au redémarrage de l’économie. Pour « normaliser »  les cours du pétrole, il faudra que l’activité économique reprenne complètement (sans récession), que les producteurs de l’OPEP+ obéissent et qu’on voie une consolidation rationnelle chez les producteurs nord-américains, avec une retenue prolongée quant à l’accès au capital. Jusqu’à ce que ces événements se produisent, nous nous attendons à ce que la volatilité persiste.

Dans la plupart de nos stratégies, nous avons déjà réduit notre exposition aux titres pétroliers plus à risque (les producteurs non intégrés et les entreprises présentant des bilans plus faibles), abaissant nos pondérations générales dans le secteur pétrolier et gazier. Par conséquent, l’impact direct sur nos portefeuilles n’est pas significatif.

Certains prédisent que la reprise ne commencera pas avant le troisième trimestre de 2020. Qu’en pensez-vous?

Bien que nous gérions nos portefeuilles selon une approche avant tout ascendante et que, par conséquent, nous concentrions le plus gros de nos efforts sur les fondamentaux à long terme des entreprises, il est certain que les marchés se préoccupent beaucoup des développements macro à ce moment-ci. La profondeur et la durée de la récession dépendront de la capacité des gouvernements à gérer leur programme de mesures budgétaires, avec le soutien des banques centrales, en vue de fournir efficacement une aide financière aux particuliers et de prévenir la faillite d’entreprises autrement saines. Reuters a récemment sondé 50 des principaux économistes du monde pour obtenir leurs prévisions et, s’il y avait certainement divergence dans leurs opinions, celles-ci peuvent être concrètement réparties en cinq « camps » :

  • Une reprise en forme de V – L’issue la plus favorable, selon laquelle le plongeon du PIB sera suivi d’une reprise tout aussi accentuée. La contraction du PIB au deuxième trimestre atteindra probablement un niveau inconnu depuis des décennies. Néanmoins, les mesures de stimulation budgétaire et monétaire — plus de 10 billions de dollars à travers le monde, et plus encore à venir — pourraient favoriser un redressement tout aussi brusque;
  • Une reprise plus prolongée en forme de U – Dans ce scénario, la reprise prendra plus de deux trimestres parce que les économies subiront une contraction plus rapide et plus profonde qu’en 2008-2009; l’assouplissement des mesures de confinement sera graduel, la distanciation sociale sera maintenue et certaines industries continueront probablement de souffrir;
  • Un « double creux » ou une reprise en forme de W – Si de nouveaux cas de coronavirus apparaissaient après l’assouplissement initial des exigences de confinement, comme ce fut le cas dans certains pays asiatiques, on verra d’abord un regain d’activité, mais les effets du chômage et des faillites d’entreprises commenceront ensuite à filtrer, ce qui freinera une seconde fois la croissance;
  • Une reprise différée ou en forme de L – Ce sera le cas si la croissance dégringole et ne se rétablit pas pendant un certain temps, parce que les statistiques d’infection continueront d’augmenter et que le confinement sera prolongé jusqu’aux troisième et quatrième trimestres de 2020. Ce scénario semble improbable, vu les tendances positives constatées à Wuhan;
  • Une reprise combinée ou un « Swoosh » – Ceci impliquerait une chute brutale suivie d’une reprise graduelle, alors que les mesures de confinement seront assouplies plus lentement qu’elles avaient été imposées. Il se peut que les dépenses de consommation et les voyages soient gênés par un « sentiment de crainte » et que le réinvestissement soit un lent processus.

Vu la volatilité et les vastes impacts que cette pandémie font subir à l’économie mondiale, il est impossible de prédire avec précision de quoi aura l’air la reprise. Les chiffres réels du PIB au premier trimestre ne sont pas encore connus, mais les marchés d’actions ont déjà livré certains signes que la reprise sera en forme de V. L’histoire fait état d’une fourchette d’un à six trimestres et, à en juger par l’expérience d’autres pays relativement au virus et les chocs économiques précédemment causés par des épidémies d’influenza, notre meilleure estimation à ce moment nous situe du côté plus court de la fourchette, aux alentours de deux trimestres. À notre avis, il n’est pas ici question d’une capacité économique détruite mais plutôt mise en réserve pour être employée plus tard.

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